美女护士也疯狂
上周大盘指数震荡下行,家电板块表现也较为平淡,板块中价值蓝筹股价小幅回调;考虑到家电蓝筹经营表现较为稳健,近期回调后其估值与业绩确定性的匹配优势愈加凸显,随着其业绩预期逐步调整,后续估值稳步修复值得期待。
18年以来天气对空调销售仍有较好带动,龙头厂商安装卡延续较快增长,且当前渠道库存仍处于合理水平,在此背景下行业后续内销有望延续稳健走势,全年大概率将实现稳健增长,白电业绩表现有望持续优于市场悲观预期;基于“量缓价升盈利改善”的基本面主逻辑,家电蓝筹业绩增速与估值匹配度优势依旧存在,板块稳健配置价值值得重点关注;维持行业“看好”评级,持续推荐业绩稳健增长、估值有较强安全边际及提升预期的格力电器000651）(SZ000651)、美的集团000333）(SZ000333)及青岛海尔600690）(SH600690) ,同时坚定看好厨电及家用中央空调行业成长前景,持续推荐华帝股份002035）、老板电器002508）及海信科龙000921）,此外部分二线品种在成本红利背景下业绩弹性值得期待。
事件:公司发布2018年一季报,实现营收395.6亿元,同比增长33.3%,实现归母净利润55.8亿元,同比增长39.0%。公司同时公告将于2018年度中期进行分红,由于目前正在规划和实施多项重点投资项目,分红金额届时依据公司资金情况确定。
受益于补库存周期,营收保持高速增长。据产业在线%,外销+4.4%),行业销量在2017年高基数下继续保持增长。公司终端安装卡同比增长10%左右,同时受益于补库存周期,公司出货量快速增长,目前渠道库存较往年同期仍处于正常水平。每年4-6月为空调备货旺季,我们预计公司仍将延续高速增长态势。
毛利率与销售费用齐降,盈利能力强大依旧。报告期内,公司主营业务毛利率30.9%,同比下滑3.5pp。一方面由于毛利率相对较低的出口业务占比增加,拉低整体毛利率水平;另一方面,公司进行返利兑现,造成毛利率与费用率齐降,18Q1销售费用率为10.9%,同比下滑3.9pp。若剔除返利扰动影响,公司18Q1毛、净利率和三费率同比保持相对稳定,净利率为14.2%,同比上升0.6pp,公司经营稳健,盈利能力依旧强大。
大力推进业态多元化,积极拓展海外市场。凭借雄厚的技术储备和充裕的资金,公司在做好空调主业的基础上积极多元化转型,开始在智能装备、智能家居、新能源领域崭露头角,目前已布局数控机床、机器人、光伏空调等数百种产品。同时公司积极拓展海外市场,去年中标美国凤凰城世贸中心项目,成功打开美国市场,目前光伏空调现已覆盖22个国家和地区。我们认为国内外市场广阔,多元化和全球化战略将助推公司业绩更上一层楼。
盈利预测与投资。预期公司18/19/20年EPS分别为4.67/5.58/6.48元。考虑行业空间广阔,公司作为行业龙头,预计内外销将持续增长,给予公司2018年12倍估值,对应目标价56.04元,首次覆盖,给予“买入”评级。
美的五十载，形成了以管理经营为内在优势，以现有内销市场为后盾，以区域多元化为中期拓展，以工业机器人为长期赛道的立体产业格局。
一、管理经营战略成就内在优势。事业部矩阵管理、“T+3”模式及物流平台、高度研发投入分别组织、运营及创新活力，形成企业内核竞争力。
二、内销市场为强大后盾，成为产业布局的不败前提。以处于高成长的空调为主力，以全品类的产品多元格局稳健，抢占具有相对增速优势的中高端产品、下沉城乡区域、电商渠道等市场，多级占据行业增速制高点。
借鉴惠而浦600983）历程明确区域多元化的必然性。随内销市场成熟，美的海外战略推进，营收占比达43%，其中亚太占比过半，对标印度、东南亚。印度、东南亚市场将成全球家电下一需求爆发区。区域保有量居全球低位，气候、人口刚需推动，测算冰洗空区域潜在市场高达3.8亿、5.1亿、7.1亿台。随经济发展，需求加速近在眼前。
四、工业机器人市场做长期赛道，由KUKA入主中国蓝海市场。中国市场拉动全球工业机器人爆发增长，人口老龄化、劳动力缺口、人工成本上涨等形成刚需，政策推动，本土工业机器人发展迫在眉睫。上游核心技术外资垄断严重，本土企业发展受限。库卡具有全产线产品覆盖、顶尖控制技术、系统集成经验等优势，在中国市场如鱼得水。3C家电领域将成机器人突破口，需求、销量增速引领中国市场。下游自动化强烈，随库卡加速布局，产能快速为营收前景可期。
盈利预测及投资评级：空调、小家电市场短期提速明显，中长期布局确定性高。预计公司18-20年EPS为3.26/3.75/4.35，PE为16.2/14.1/12.2X。给予公司六个月目标价为64元。维持公司“强烈推荐”评级。
近日，我们就公司的战略布局和发展方向与管理层进行了详尽的交流与沟通，认为公司基本面向好的逻辑仍在持续。短期看，前期国内市场流程理顺是关键，使得公司推行的产品升级/品牌高端化的战略落地更接地气、更高效，零售数据有望领跑行业。长期看，我们反复提到的家电产业商业形态在发生变化，规模扩张+深度分销不再是重点，产品差异+高效零售会是重点，这与海尔这些年积累的互联网零售思是一致的。维持预计公司18~20年EPS分别为1.34/1.55/1.79元，对应PE15/13/11倍。维持买入评级，继续推荐。
近两年经营持续向好源于产品策略+渠道调整两大因素侧重产品高端化/品牌高端化：产品策略集中在产品升级和品牌高端化，不仅仅体现在高端品牌卡萨帝的快速增长，也体现在全产品线均价和份额的稳步提升。对应产品策略，公司也调整了销售策略。低价和同质化的产品必须依靠价格战和压货模式来抢夺份额；现在公司通过终端产品的高用户认可度，利用社区式口碑获得了良好的推广效果。渠道管理改善助力产品策略有效落地：15年以来，李华刚总全面负责内销业务，600690和1169两大平台力出一孔；公司在渠道端实现了优化管理架构、改善考核和激励机制等措施，助力公司产品策略能有效落地。
产品高端化：行业提供了升级，公司内生性的产业积累才是核心随着冰洗产品进入需求稳定的成熟期，市场更新需求达70%以上，因此，产品升级为增长的主要驱动力，高质量的产品力和品牌力成为撬动客户需求的试金石。海尔的长期积累开始有了用武之地，公司长期以来一直“高端化产品”的战略，具有丰富的技术储备，并通过收购三洋、斐雪派克、GEA等国外家电公司获得了大量的技术资源。
根据中怡康数据，海尔产品ASP持续高于市场，且提升幅度领先：2017年公司冰洗累积ASP分别同比+16%/16%，市场同期ASP分别同比+14/+11%。财报显示，最具代表性的卡萨帝品牌17年收入同比+41%，18Q1同比+50%。17年在国内万元以上高端家电市场占比达35%，处于绝对领先。
公司管理层表示，产品升级/品牌高端化仍是中国区业务的核心，我们认为，这个战略是符合冰洗产业阶段的，公司前期的积累和国际业务协同，对这个战略提供了保障。我们认为，受益于强大的技术积累和领先的品牌力，预计公司未来产品高端化仍会领先市场，并继续拉动利润增速快于收入增速。
行业空间依旧很大，品类扩张+渠道下沉+多品牌驱动收入持续增长2017年厨电行业规模约在976亿元，预计18年能够达到1100亿元，千亿级厨房新经济时代已经来临。公司18年工作重点：继续加大在一二级市场投入，关注新的，包括今日头条、朋友圈广告投入等，持续打造创意活动等；另外公司也会调整产品结构，整体呈现橄榄型结构，中端产品占比要提升；三四线市场需求的，公司在三四线城市网点建设目标：增加21家，其中5家5，16家专卖店，同时制定三四级市场销售倍增计划，推出特供产品；此外，公司在工程与服务板块均保持较好增长。中长期来看，公司作为厨电龙头企业，品牌影响力依然较强，产品品类的扩张、三四线市场下沉与多品牌运作带来的份额提升将成为收入增长的主要驱动力。
公司一二线主推高端产品(如ROKI、原力大吸力侧吸机、2倍风压大吸力烟机)，在传统烟灶消稳增长的基础上，持续发力嵌入式厨电产品，嵌入式蒸汽炉和微波炉均列行业第一；嵌入式烤箱、嵌入式洗碗机位列行业第三，市场份额提升明显。因嵌入式厨电对生产研发能力有更高要求，公司执行技术驱动战略，加大研发投入，总计投入2.33亿元，17年合计开发各类产品75款，技术专利申量达373项，公司未来会在增强产品力方面持续投入。公司今年相继推出了专业级农残净化水槽D102、大吸力2倍风压油烟机8231S、三核智能蒸箱S228等一系列新品，发布了集合专业级农残净化水槽、洗碗机、净水器于一体的专业厨房洗净系统，通过技术创新保持产品的更新换代，进一步提升产品价值。另外，随着18年新品的陆续推出，以及18年底之后公司洗碗机实现自产，产品逐渐完善优化有望给公司带来增长新动力。
为补充整个品牌定位端，公司于2012年成立名气子公司，14年签约那英，提升品牌势能。名气品牌利用老板平台的制造优势(生产制造、采购及研发等偏后台的部分相通)，定位经久耐用、大众化市场，三四线市场为起点市场，以“聚焦县城、深挖乡镇、辐射农村”为渠道拓展核心思耕耘三线以下市场，相应现在的三四线城市厨电购买力提升的大趋势。截至目前名气拥有一级代理商87家，城市网点984家，县级分销网点2364家，乡镇网点3652家，村级联络镇3000家。公司根据不同受众采用双品牌战略，差异化经营，对高中端产品进行全面覆盖，具有先发优势。
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公司不久前完工持股计划和第二期代理商持股计划的购买，进一步绑定相关利益方。未来公司目标进行了战略性调整，追求更为健康稳定的增长，一是嵌入式品类补缺口，二是渠道不断的下沉，我们认为公司业绩增速换挡不改长期成长空间，维持之前的判断，预计公司2018-2020年营业收入同比增长20.9%、20.8%和20.3%，净利润同比增长21.4%、21.7%和21.8%，对应EPS为1.87元、2.27元和2.77元，对应2018-20年PE19.5倍、16.1倍和13.2倍，维持“买入”的投资评级。
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